Wirtschaftspolitischer Beitrag

Kann Deutschland jetzt hohe Schulden machen? Drei Lehren aus der Geschichte

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Deutschland steht durch die Corona-Krise vor einer drastischen Zunahme der Staatsverschuldung. Im Gespräch sind 150 Mrd. Euro neue Schulden des Bundes, über die Ausgabe von Staatsanleihen, sowie 400 Mrd. Euro Garantien des Staates und ein 100 Mrd. Euro Kredit an die KfW. Damit sind heute schon mehr neue Schulden geplant als in den ersten Krisenjahren 2008/2009. Und dies könnte erst der Anfang sein. Ist eine so schnelle und massive Schuldenaufnahme in Krisenzeiten überhaupt realistisch, gerade wenn alle Länder gleichzeitig Schulden machen wollen? Oder kommt es zu einem Zins-Schock, also einem deutlichen Anstieg der Zinsen auf deutsche Staatsanleihen?  

Ein Blick zurück lässt vorsichtigen Optimismus zu. Die Fiskalpolitik reicher Staaten, wie Deutschland, war in Ausnahmesituationen meist außerordentlich handlungsfähig. Entschiedenes und koordiniertes Handeln auf nationaler und internationaler Ebene macht die Risiken eines massiven Schuldenanstiegs überschaubar. 

Eines ist klar: Die heutige Situation ist einmalig und schwer vorherzusehen. Wir durchleben eine gleichzeitige Krise der öffentlichen Gesundheit, der Realwirtschaft und der Finanzmärkte, so global wie nie zuvor. Das erschwert die Vergleiche zur Finanz- und Eurokrise, da die Realwirtschaft damals nur indirekt betroffen war. Schwierig sind auch Vergleiche zu Kriegszeiten, unter anderem weil die Kriegswirtschaft enorme Investitionen und Nachfrage erzeugt. Auch die letzte große globale Pandemie 1918/19 bietet nur begrenzt Orientierung. Sie geschah nach Kriegsende, als die US-Wirtschaft mit 12 % wuchs und weltweit der Wiederaufbau anstand.

Dennoch ist es gerade in unsicheren Zeiten sinnvoll Lehren aus der Geschichte zu ziehen. Die historische Perspektive schafft Distanz, hilft dabei, richtige Entscheidungen zu treffen und ordnet die Dramatik der gegenwärtigen Lage ein, so schwierig sie auch ist und sein wird.

Lehre 1: In Zeiten rapider Schuldenaufnahme steigen die Zinsen nicht zwingend

Erstens zeigt die Geschichte, dass Zinsen auf Staatsanleihen in Zeiten schneller und hoher Schuldenaufnahme nicht zwingend steigen. Manchmal fallen sie sogar. So lieh Deutschland in den Jahren der Finanzkrise 2008 - 2012 insgesamt 900 Mrd. Euro an Staatsanleihen. Die Nettoneuverschuldung stieg um 130 Mrd. Euro, die Gesamtverschuldung von 67 % auf 79 % der Wirtschaftsleistung (BIP). Im selben Zeitraum sank jedoch der langfristige Zinssatz von 4 % auf 1,5 %, auch weil Bundesanleihen als „safe asset“, also als „sicherer Hafen“ galten. Ein ähnliches Bild ergibt sich in anderen Phasen massiver Schuldenzunahme, insbesondere während der beiden Weltkriege. So stieg die Schuldenquote der USA in den Jahren 1938 - 1946 von 43 % auf 119 % des BIP und die Großbritanniens von 155 % auf 270 %. Die Haushaltsdefizite beider Länder waren riesig, mit jeweils über 15 % pro Jahr. Trotzdem bewegte sich der Zins auf langfristige amerikanische und britische Staatsanleihen in dieser Zeit kaum - er schwankte zwischen 2 % und 3 %.

Beide Episoden haben gemeinsam, dass es Ausnahmesituationen waren. In Zeiten großer Unsicherheit sinkt die Risikobereitschaft. Dies erhöht die Nachfrage nach weniger volatilen Anlageformen, also etwa Staatsanleihen Deutschlands oder der USA. Stabile Vermögenswerte sind in Krisen gefragt, und dies ist ein wichtiger Grund, warum die Zinsen reicher Staaten trotz massiver Neuverschuldung niedrig bleiben können.

Neue Relevanz hat auch eine historische Untersuchung zu Überschuldungs-Perioden (sogenannte „debt overhangs“) der US-Ökonomen Carmen und Vincent Reinhart mit Kenneth Rogoff aus dem Jahr 2012. Sie zeigt, dass sehr hohe Schuldenstände von über 90 % des BIP eher selten mit hohen Zinsen einhergehen, zumindest nicht in Industrieländern. Viel öfter kam es zu der Kombination von hohen Schulden, niedrigem Wachstum und niedrigen Zinsen. Das war der Fall in 23 von 26 solcher Perioden zwischen 1800 und 2011. Die Autoren nennen dieses Phänomen „Schulden ohne Drama“.

Lehre 2: Die globalen Zinsen sind auf dem niedrigsten Stand seit 700 Jahren

Zweitens ist die Ausgangslage zum Schuldenmachen derzeit historisch günstig. Die Zinsen auf Staatsanleihen in Deutschland und Europa waren im Februar 2020 auf dem niedrigsten Stand der letzten 700 Jahre, wie mehrere aktuelle Analysen des Wirtschaftshistorikers Paul Schmelzing zeigen. Die heutige Krise könnte diesen jahrhundertealten Trend zwar unterbrechen, aber sie wird ihn kaum dauerhaft umkehren. Hinzu kommt, dass die großen Zentralbanken die Zinsen vermutlich noch einmal für einige Zeit bei null belassen werden. Der weltweite „search for yield“, also die Suche nach hohen Renditen, würde als Folge dessen nicht verschwinden und einen möglicheren Zinsanstieg auf Staatsanleihen zumindest abbremsen. Trotzdem ist klar: Die Unsicherheit ist riesig und eine Zinswende, also ein globaler Zinsanstieg, lässt sich auch nicht ausschließen. Schmelzings Arbeiten zeigen, dass es in der Geschichte immer wieder zu plötzlichen Zinsanstiegen kam, insbesondere nach größeren Schocks wie zuletzt in der Inflationsphase der 1960er Jahre. Besonders wahrscheinlich erscheint eine solch historische Zinswende aus heutiger Sicht jedoch nicht.

Lehre 3: Deutschland steht solide da. Andere Länder werden Unterstützung brauchen

Drittens steht Deutschland historisch betrachtet derzeit fiskalisch solide da. Der nominale Schuldenstand des Bundes lag im Jahr 2019 unter 60 % des BIP. Aufgrund der Niedrigzinsen der letzten 10 Jahre ergibt dies eine geringe Schuldenlast, auch wenn die demografische Entwicklung Risiken birgt. Die soliden Finanzen Deutschlands machen es wahrscheinlich, dass Bundesanleihen weiterhin als sicher wahrgenommen werden, was in dieser Krise von sehr hohem Wert sein wird.

Für andere Länder gilt dies weniger, insbesondere nicht für Schwellenländer und Länder im südlichen Euroraum wie Italien, Portugal oder Spanien. Sollten die Zinsen in Südeuropa rapide steigen, so könnte der Euroraum als Ganzes, und damit auch die Stabilität Deutschlands, ins Wanken kommen. Es ist daher von entscheidender Bedeutung, dass Europa nun gemeinsam handelt - unter anderem durch einen großen, präventiven Rettungsschirm für schwächere europäische Banken und Länder, aber auch durch die einmalige Ausgabe von Gemeinschaftsanleihen.

Die Rückschau zeigt, dass eine drastische Steigerung der Staatsverschuldung in der Geschichte wiederholt vorgekommen ist und nicht notwendigerweise mit steigenden Zinsen einhergeht, besonders nicht in „sicheren Häfen“. Die zentrale Frage ist, ob Europa und Deutschland in dieser Krise ein „sicherer Hafen“ für Investoren bleiben wird. Das Problem ist dabei weniger die deutsche Fiskalposition, sondern es sind die möglichen Risse im Euroraum. Hier zeigt die historische Erfahrung mit Schulden- und Bankenkrisen, dass entschiedenes, frühzeitiges und international koordiniertes Handeln eine fundamentale Rolle spielt.

Der Artikel ist in leicht geänderter Form am 24.03.2020 in der Süddeutschen Zeitung erschienen.


Coverfoto: © Christian Dubovan/Unsplash

In der Reihe Kiel Focus veröffentlicht das Institut für Weltwirtschaft Essays zu aktuellen wirtschaftspolitischen Themen für deren Inhalte die Autorinnen und Autoren alleine verantwortlich zeichnen. Die in den Essays abgeleiteten wirtschaftspolitischen Empfehlungen spiegeln nicht notwendigerweise die Empfehlungen des Instituts für Weltwirtschaft wider.