IfW Fokus 85

Nochmalige quantitative Lockerung in den USA: Ein Ritt auf dem Tiger*

Von Nils Jannsen und Joachim Scheide

Die amerikanische Notenbank (Fed) hat angekündigt, ihre Maßnahmen zur quantitativen Lockerung noch einmal auszuweiten und abermals Staatsanleihen in einem beträchtlichen Umfang von 600 Mrd. US-Dollar bis Mitte 2011 zu kaufen. Ein solcher Schritt erscheint für die Fed naheliegend, da aus ihrer Sicht die Arbeitslosigkeit zu hoch und die Inflationsrate zu niedrig ist. Ein Konflikt scheint also nicht zu bestehen. Sie würde vielmehr ihren beiden Zielen näher kommen, wenn die Strategie denn so funktionierte wie gewünscht.

Offenbar ist es ein Ziel der Fed, durch die Lockerung vor allem einen Anstieg der Inflationserwartungen zu bewirken und so die Realzinsen zu senken. Damit will sie die Konjunktur anregen; gleichzeitig könnte die Schuldenlast der privaten Haushalte und des Staates sinken. Mit einer solchen Strategie betritt die Notenbank aber Neuland, und auch deshalb ist der Ausgang höchst ungewiss. Problematisch ist nämlich, dass sie bislang offiziell kein Inflationsziel verfolgt hat und nun eine neue Strategie erfolgreich kommunizieren muss. Vor allem muss es ihr dabei gelingen, den gewünschten Anstieg der Inflation zeitlich zu begrenzen. Denn wenn die Inflationserwartungen infolge der expansiven Politik dauerhaft anzögen, wäre nichts gewonnen, weil dann die Nominalzinsen wegen der höheren Inflationsprämie ebenfalls steigen würden.

Eine Erfahrung mit einem solchen „fine tuning“, bei dem die Inflationserwartungen und damit die Realzinsen kurzfristig praktisch beliebig gesteuert werden können, gibt es jedoch nicht. Vielmehr besteht die Gefahr, dass die Erwartungen aus dem Ruder laufen und es Jahre braucht, bis die Inflation wieder zurückgeführt wird.

Wegen dieser Risiken stellt sich die Frage, ob die wirtschaftliche Lage in den USA tatsächlich so prekär ist, dass man zu so außergewöhnlichen Maßnahmen greifen muss. Zwar verläuft die konjunkturelle Erholung in den USA schleppend. Dies ist jedoch keineswegs ungewöhnlich, wie die vielfach dokumentierten Erfahrungen mit Finanzkrisen in der Vergangenheit zeigen. Die Wirtschaft befindet sich in einer Übergangsphase, in der Übertreibungen der Vergangenheit korrigiert werden; dieser Prozess braucht Zeit. Die Krise hat ferner zu einem Anstieg der strukturellen Arbeitslosigkeit geführt, denn es ist eine enorme Umstrukturierung der Wirtschaft notwendig, und als Folge des Verfalls der Hauspreise hat sich die Mobilität der Arbeitskräfte spürbar verringert. Die hohe Arbeitslosigkeit ist also nur zu einem Teil konjunkturbedingt. Daneben gibt es für eine Deflation wie von der Notenbank befürchtet derzeit wenig Anzeichen, vielmehr sind die Inflationserwartungen bislang auf einem für die Fed akzeptablen Niveau verankert.

Die Schwäche der Binnenkonjunktur ist weder auf mangelnde Liquidität noch auf zu hohe Zinsen zurückzuführen. Auch das spricht gegen eine erneute Lockerung. Zudem ist der Effekt weiterer Bondkäufe auf die Nominalzinsen äußerst unsicher. So würde ein Rückgang um 20 oder 30 Basispunkte, wie manche Ökonomen schätzen, wohl keinen Schub bei der Beschäftigung auslösen. Sollte die Strategie der Fed aufgehen und sollten die Realzinsen kurzfristig deutlich sinken, entstünden neue Probleme: Erstens würde der notwendige Anpassungsprozess der amerikanischen Wirtschaft behindert, denn bei stark negativen Realzinsen wird sich die Verschuldung besonders lohnen. Und zweitens würde neuen Übertreibungen an wichtigen Märkten Vorschub geleistet, und man müsste befürchten, dass neue Blasen entstehen.

Eine zusätzliche quantitative Lockerung bringt also erhebliche Risiken mit sich. Die Fed hat ihre Bilanzsumme während der Finanzkrise schon mehr als verdoppelt, und sie hat bewirkt, dass die Realzinsen nun schon geraume Zeit negativ sind. All dies war insofern erfolgreich, als ein Absturz der Konjunktur und eine ausgeprägte Deflation vermieden werden konnten. Die Geldpolitik kann jedoch die fundamentalen Probleme der amerikanischen Realwirtschaft nicht lösen, und sie kann – das sollte gerade in der Finanzkrise deutlich geworden sein – die Konjunktur nicht hinreichend genau steuern. Die Fed sollte darüber hinaus nicht die Erwartung nähren, dass sie künftig bei jeder Konjunkturschwäche eine quantitative Lockerung betreiben wird. Eine expansivere Politik zum jetzigen Zeitpunkt könnte ihrer Reputation schaden, zumal wenn sie es über eine forcierte Abwertung versuchte, denn dies könnte dazu führen, dass sich internationale Investoren aus den USA zurückziehen. Die Folge wären höhere und nicht niedrigere Zinsen. Zudem könnte sich bei zusätzlichen Käufen von Staatsanleihen in großem Umfang der Eindruck verfestigen, die Notenbank monetisiere die Staatsschulden. Es steht viel auf dem Spiel: Ein Verlust an Glaubwürdigkeit kann dazu führen, dass die Fed künftig – in normalen Zeiten – weniger in der Lage sein wird, eine angemessene Geldpolitik zu betreiben.

(Leicht überarbeitete Version eines Artikels im Handelsblatt vom 2. November 2010 unter dem Titel „Bernankes neue Strategie ist ein Spiel mit dem Feuer“.)

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*In der Reihe IfW-Fokus veröffentlicht das Institut für Weltwirtschaft Essays zu aktuellen wirtschaftspolitischen Themen für deren Inhalte die Autoren selbst verantwortlich sind. Die in den Essays abgeleiteten wirtschaftspolitischen Empfehlungen spiegeln nicht notwendigerweise die Empfehlungen des Instituts für Weltwirtschaft wider.